Áhrif verðtryggðra útlána á íslenska bankakerfið

Jacky Mallett 
15. febrúar 2013 

Útdráttur 

Árið 1979 í kjölfar áratugs sem einkenndist af óðaverðbólgu, var kynnt til sögunnar á Íslandi útfærsla langtíma útlána sem kallast verðtryggð lán, með neikvæðar afborganir, vísitölutengd þannig að höfuðstóll þeirra hækkar í hlutfalli við vísitölu neysluverðs (VNV). Slík lán urðu í kjölfarið útbreiddasta tegund langtíma útlána viðskiptabanka og annarra lánastofnana á Íslandi. 

Lánin voru hluti af þeirri almennu stefnu stjórnvalda að nota verðtryggingu miðað við vísitölu neysluverðs til að takast á við efnahagslegar afleiðingar óðaverðbólgunnar. Þetta tengdi smám saman hækkanir á verðlagi, launum og loks lánum, beint við vísitölu neysluverðs. Þrátt fyrir að flestar aðrar tegundir verðtryggingar hafi síðar horfið af sjónarsviðinu, hefur verðtrygging lána fest sig í sessi og meirihluti fasteignaveðlána hér á landi eru nú verðtryggð. Þó að því sé enn oft haldið fram að verðtryggð lán hafi stuðlað að því að stöðva óðaverðbólguna, byggjast slíkar kenningar jafnan á þjóðhagfræðilegum túlkunum á íslenskum efnahagsmálum, sem standast ekki kröfur hinnar vísindalegu aðferðar um að sýna fram á tiltekið gangverk sem styður þær kenningar. Í þessari grein er tekin gagnstæð nálgun og kynnt nákvæm greining á því peningalega gangverki sem er notað fyrir lánin, ásamt áhrifum þeirra á íslenska efnahagskerfið, sem byggist á heildstæðu líkani af samspili þeirra í bankakerfinu samkvæmt þeim grundvallaratriðum sem einkenna allar færslur innan þess - sem færslur í tvíhliða bókhaldi. 

Á grundvelli þessarar greiningar virðast ekki vera neinar vísbendingar eða gangverk sem gætu stutt þá fullyrðingu að verðtryggð lán dragi úr eða stöðvi verðbólgu. Þvert á móti sýna rannsóknir okkar að bókhaldsmeðferð þessara lána innan bankakerfisins hraðar beinlínis peningamyndun í bankakerfinu og því hafa verðtryggð lán þau áhrif að auka verðbólguna sem þau eru tengd við, fremur en að draga úr henni. Þau leiða því til vítahrings jákvæðrar endurgjafar innan peningalegs regluverks bankakerfisins sem hefur bein áhrif á peningamagn í umferð. Niðurstöður okkar gefa til kynna að aukning peningamyndunar vegna þessara lána hafi verið á bilinu 4% til 12% á ári undanfarin 20 ár, og að búast megi við áframhaldandi umframverðbólgu þar til slík lán hafa verið afnumin úr hagkerfinu. Þess vegna mun lántakendum með slík lán reynast erfitt ef ekki ómögulegt að endurgreiða þau að fullu. Þar sem endurgjöfin inn í peningamyndun á sér eingöngu stað þegar ársverðbólga nær yfir hér um bil 2%, leggjum við til að ein lausn á þessu geti falist í því að takmarka peningamyndun við 0%, auk þess sem við skoðum nokkrar leiðir til að ná því markmiði með breytingum á Basel regluverkinu innan íslenska bankakerfisins. 

Inngangur 

Þegar þjóðhagslegur samanburður er gerður á milli landa, er sjaldgæft að mismunur á tegundum útlána, sérstaklega til langs tíma, komi til umræðu. Þó er verulegur munur þar á. Í Bandaríkjunum eru flest fasteignaveðlán veitt á föstum vöxtum út lánstímann, en í Bretlandi eru vextir langtímalána 

tengdir stýrivöxtum Englandsbanka og geta verið breytilegir á lánstímanum. Vegna aðgerða til að 1 berjast gegn áratugslangri óðaverðbólgu sem fylgdi hruni Bretton Woods kerfisins á áttunda áratug síðustu aldar, hefur meirihluti langtímalána á Íslandi á tímabilinu 1979-2013 falið í sér óvenjulegt form fjármálagerninga, vísitölutengd eða svokölluð "verðtryggð lán". Það er að segja lán sem eru útfærð þannig að þau bera fasta grunnvexti, auk viðbótarþáttar sem tengir útistandandi höfuðstól þeirra beint við vísitölu neysluverðs (VNV). 2 

Verðtryggð lán voru ráðandi form langtímalána til neytenda og fyrirtækja á Íslandi á árunum 1980-2008 og eru enn í boði í dag, þótt þau keppi nú við [óverðtryggð] lán með breytilegum og föstum nafnvöxtum. Þau [verðtryggðu lánin] eru yfirleitt útfærð sem 25 eða 40 ára lán, með fasta grunnvexti og viðbótarþátt sem hækkar útistandandi höfuðstól lánsins í hlutfalli við vísitölu neysluverðs. Þau síðarnefndu eru útfærð þannig að afborganir af höfuðstól eru neikvæðar fyrri hluta lánstímans. Eins og er dæmigert fyrir lán með neikvæðum afborgunum, þrátt fyrir að upphafleg greiðslubyrði sé lægri en af sambærilegum [óverðtryggðum] lánum með föstum eða breytilegum nafnvöxtum, er heildarkostnaður lánsins umtalsvert hærri vegna hækkunar útistandandi höfuðstóls á meðan afborganir eru neikvæðar. 

Athugunarverður ruglingur hefur umleikið tæknilega þætti lánanna, einkum með tilliti til útreiknings verðbótaþáttarins og tilheyrandi vísitölu sem hefur verið breytt nokkrum sinnum. Erfitt hefur reynst að finna sögulegar upplýsingar um þá vexti og verðlagsbreytingar sem eiga við um þessi lán, og við vekjum athygli lesenda á þeim fyrirvörum sem við verðum að gera við þær heimildir sem þessi grein styðst við. Í öllum tilvikum þar sem mismunandi valkostir eru fyrir hendi, höfum við valið þær heimildir af ítrustu varfærni - og því gætu þau dæmi sem tekin eru í greininni vanmetið raunverulega greiðslubyrði umræddra lána. 

Einnig hefur spurningum lengi verið ósvarað um víxlverkun þessara lána við bankakerfið, einkum það regluverk þess sem er ætlað að hafa stjórn á peningamagni og framboði lánsfjár. Þrátt fyrir að því sé oft haldið fram að þau hafi verið lykilþáttur í viðleitni til að ná stjórn á óðaverðbólgu í íslensku umhverfi [1], hefur ekki verið sýnt fram á neitt sérstakt gangverk sem útskýrir slíka virkni og söguleg gögn styðja ekki slíkar kenningar. Eins og sést á mynd 1, náði óðaverðbólguskapandi peningamyndun hámarki sínu á Íslandi árið 1983, þremur árum eftir að lánin voru kynnt til sögunnar, en þegar síðar hægðist verulega á peningamyndun hélst það beint í hendur við kjarasamninga sem rufu tengingu launa við vísitölu neysluverðs. Jafnframt er þessi kenning í andstöðu við þá miklu peningamyndun sem fór aftur á skrið á Íslandi í lok tíunda ártugs síðustu aldar, og náði að endingu hámarki í öðru óðaþensluskeiði síðustu áranna fyrir hrunið 2007, þrátt fyrir ráðandi stöðu þessara lána í peningakerfinu. Annað óðaverðbólgutímabilið 2005-7 rann líka sitt skeið þrátt fyrir að seðlabankinn fylgdi efnahagslegum kenningum um regluverk bankakerfisins og hækkaði vexti jafnt og þétt allt upp í 18% til að stjórna "ofhitnun" hagkerfisins. 

1 Keynesískar stefnuráðstafanir sem hrífa beint á miðlægt ákveðna vexti hafa fyrir vikið miklu meiri bein áhrif í upprunalandi sínu [þ.e. Bretlandi], en í löndum þar sem lánakerfið byggist á föstum vöxtum. 2 Sjá viðauka A um formúlur fyrir útreikninga umræddra lána. 

Mynd 1: Peningamagn á Íslandi (M3) 1965-2011 og hlutfall árlegrar aukningar. 3 

Þær neikvæðu afborganir af höfuðstól sem verðtrygging þessara lána hefur í för með sér leiða til verulegrar hækkunar hans á lánstímanum, það vekur einnig spurninguna um hvort þessi lán geti haft áhrif á peningamyndun í bankakerfinu, og þar með á verðbólgustig? Hin vélræna virkni bankakerfisins er framkvæmd með því að nota tvíhliða bókhald, og reglur þess krefjast þess að samsvarandi færsla sé gerð í reikningum bankans til að jafna þessa hækkun höfuðstóls. Þegar bankalán eru veitt er samsvarandi færsla sú innstæða sem er mynduð á höfuðbók bankans og færð á reikning lántakandans. Þó að þetta myndi peninga í formi innstæðu, er kenningin sú að bankakerfið stjórnist af regluverki þannig að myndun innstæðufjár með útlánum eigi sér samsvörun í eyðingu þess sem nemur afborgunum af höfuðstól. Þar sem verðtryggingin hækkar höfuðstól slíkra lána, vakna tvær afar mikilvægar spurningar: hver er aðgerðin sem fylgir hækkun höfuðstóls lánsins til að viðhalda jafnvægi í bókhaldi bankans og getur sú aðgerð haft áhrif á peningamyndun og lánsfjárframboð bankans? Flestar þjóðhagfræðilegar greiningar á lánakreppum einblína á hagskýrslur um hið víðara samhengi, svo sem heildarlántökur, gjaldeyrismarkaði og samanburð byggðan á landsframleiðslu, og hafa merkjanlega tilhneigingu til að meðhöndla bankakerfið og áhrif þess á verðbólgu í gegnum það peningamagn og lánsfjárframboð sem það ræður yfir eins og svartan kassa. Jafnvel eru nýlegar greiningar á hegðun þessara lána því marki brenndar að hneigjast eindregið til þess að meðhöndla verðbólgu sem náttúrulögmál og einblína á verðtryggingu sem tilraun til að takast á við afleiðingar hennar, frekar en að ræða um orsakir verðbólgu og nánar til tekið undirliggjandi vöxt peningamagns í umferð. Til dæmis leggja bæði Mixa [2] og Finnbogadóttir [3] áherslu á verðtryggingu sem leið til að bæta upp fyrir sögulega mikla verðbólgu á Íslandi, án þess að kanna neitt orsakir hennar. 

Í þessari grein munum við taka gagnstæða nálgun, og einbeita okkur að orsökum hinnar sögulega hröðu peningamyndunar á Íslandi, og þeirri hegðun bankakerfisins sem leiddi til hennar. Við munum einbeita okkur að kerfisbundnum orsökum þeirra vandamála sem hafa komið upp við stjórn íslenska bankakerfisins undanfarin 30 ár, og almennri vangetu nútíma regluverks um bankastarfsemi á Íslandi og annars staðar til að stjórna peningamyndun bankakerfisins. Við munum sýna að fremur en að koma í veg fyrir verðbólgu, auka verðtryggð lán við undirliggjandi peningamyndun í ákveðnum 

3 Óðaverðbólgutímabilið 1965-1980 er sýnt sérstaklega í innfelldri mynd vegna þeirra áhrifa sem veldisvaxandi þensluaukningin hefur á línuritið. 

mæli sem er fall af verðbólgu, og skapa þannig vítahring jákvæðrar endurgjafar sem hefur bein áhrif á peningamagn í umferð. 4 

1 Verðtryggð lán 

1.1 Saga 

Íslensku krónunni var fyrst komið á fót sem sjálfstæðum gjaldmiðli með peningalögum 1875, sem voru hluti af röð stjórnarskrárbreytinga árið 1874 er mörkuðu upphaf þróunar í átt til sjálfstæðis frá Danmörku. Sem eiginlegum hluta af Skandinavíska myntbandalaginu [4], var gengi krónunnar bundið hinu sameiginlega gengi 0,4032258g af fínasta gulli á móti einni krónu. 5 

Gullfóturinn, sem með einum eða öðrum hætti var meginregla í bankastarfsemi frá 19. öld þar til Bretton Woods kerfið liðaðist í sundur árið 1973, reyndi að stjórna innlánavexti banka með því að skapa föst tengsl milli verðs á gulli og upphaflega, fjárhæð pappírsgjaldmiðils útgefins af einstökum bönkum. Þar sem með tímanum festi hlutverk seðlabanka sig í sessi, færðust þessi tengsl yfir á innlán í eigu viðskiptabankanna sem var skylt að binda hjá seðlabankanum, og bein stjórn áþreifanlegs gjaldmiðils var tekin frá viðskiptabönkunum. 

Ísland lýsti yfir sjálfstæði frá Danmörku árið 1944, og varð í kjölfarið meðal stofnaðila Bretton Woods fastgengiskerfisins [5] þar til það liðaðist í sundur árið 1973. Einhverjar vísbendingar 6 eru um að hefð fyrir miðlægt ákveðnum vöxtum, fremur en þeim sem ákvarðast af ferlum hins frjálsa markaðar, kunni að hafa verið arfleifð frá tímabilinu þegar Ísland var nýlenda. Undir dönskum yfirráðum voru hámarksvextir 4% á húsnæðislánum bundnir í lög árið 1855, þessi mörk voru hækkuð í 6% árið 1890 og 8% á öllum vöxtum frá 1933. Formlegur aðskilnaður seðlabanka átti sér ekki stað fyrr en 1965, en fram að því gegndi Landsbankinn hlutverki seðlabanka og árið 1952 voru vextir hans gerðir að meginreglu í landinu [1]. 

Ísland var stofnaðili að Bretton Woods samkomulaginu árið 1944, og tók þátt í því fyrirkomulagi þar til það liðaðist í sundur árið 1973. Þó að fyrri peningasaga virðist ekki vera tiltæk, má sjá hratt vaxandi peningamyndun frá upphafi tölfræðigagna seðlabankans um peningamagn árið 1965 eins og sýnt er á mynd 1. Árið 1969, og meðan fastgengiskerfi Bretton Woods samkomulagsins var enn við lýði jókst peningamagn (M3) árlega um meira en 20%. Árið 1973, þegar Bretton Woods kerfið liðaðist í sundur, hafði árleg aukning peningamagns náð 33%. Ísland upplifði svo óðaverðbólguskapandi aukningu peningamagns á áttunda áratugnum, sem náði hámarki árið 1983 þegar peningamagnið jókst um 83% á einu ári. 

Skiljanlega hefur þetta langa tímabil peningalegs óstöðugleika haft verulegar afleiðingar fyrir bæði íslenska hagkerfið, og hegðun neytenda og fyrirtækja. 

4 Jákvæð endurgjöf er stærðfræðilegt ferli í kvikum kerfum þar sem niðurstaðan af endurtekinni röð aðgerða er mötuð aftur inn sem inntak í ferlið, sem leiðir með tímanum til sífellt stærra úttaks úr ferlinu, sem síðan er enn á ný matað aftur inn í útreikninginn sem eitt af inntökum hans [o.s.frv.]. 5 Fínleiki góðmálms vísar til hlutfalls aukaefna eða óhreininda í aðalmálminum, venjulega sett fram í prómillum [‰]. Fín únsa af gulli er trójuúnsa [31,1034768g] af hreinu gulli í gullstöng. 6 Gögn um peningamagn á Íslandi frá 1965 eru fáanleg úr ársskýrslu Seðlabanka Íslands, sem er aðgengileg á vefsíðu Seðlabankans www.cb.is frá 1997 og á Þjóðskjalasafninu frá 1965. Seðlabankinn notast við þrjá mælikvarða, M1, M2 og M3, þar sem M1 er skilgreindur sem lausar innstæður og seðlar og mynt í umferð, M2 sem M1 plús óbundnar innstæður, og M3 sem M2 plús bundnar innstæður. Í þessari grein er M3 notað sem mælikvarði á heildarpeningamagn í umferð á Íslandi. Gæta þarf varúðar í alþjóðlegum samanburði M mælikvarða, þar sem enn hefur ekki komist á almennt samkomulag um slíka skilgreiningu, og mörg lönd telja ákveðnar tegundir skulda með í brúttó mælingum á peningamagni. 

Á sjöunda og áttunda áratugnum var bindiskylda hjá seðlabankanum 20% af innlánsskuldbindingum. Í upphafi óðaverðbólgutímabilsins virðist hafa verið reynt að stýra þenslunni með því að auka bindiskyldu, sem hækkaði í 28% auk sérstakrar 2% lausafjárkröfu. Eins og lýst er í ársskýrslu Seðlabanka Íslands 1981 [vegna ársins 1980], mistókst þessi tilraun: 7 

“Reynslan á árinu 1980, sem að framan er lýst, er í samræmi við reynslu síðustu ára að því leyti, að sveiflur í peningaframboði endurspegluðust nær eingöngu í lausafjárstöðu innlánsstofnana, enda sköpuðu skyldubundnar innstæður í Seðlabankanum ekkert mótvægi, þar sem því var öllu eytt með endurkaupum bankans.” 

Forsendurnar á bak við þá fræðilegu lýsingu á framkvæmd bindiskyldu sem lýst er í kennslubókum í hagfræði líta fram hjá þeim raunhæfu viðfangsefnum sem felast í daglegri stjórnun á tímabundnu ójafnvægi sem myndast þegar peningar flæða á milli banka. Millibankalán og aðrar aðgerðir eins og endurkaup leyfa bönkum að stjórna bindiskyldu sinni dag frá degi, með því að lána umframfé og taka 8 að láni til að bæta fyrir það sem upp á vantar, og þetta gerir þeim einnig kleift að sniðganga að hluta til áhrif bindiskyldu. Keynes minntist einnig á þetta vandamál árið 1929 [6] í umfjöllun um áhrif 9 mismunandi starfsaðferða bandarískra seðlabankans og Englandsbanka við stjórnun bankavaxta og endurkaupa. 

Bein orsök óðaverðbólgunnar frá 1969-1988 virðist hafa verið hreinræktuð peningaprentun í 10 tekjuöflunarskyni af hálfu ríkisstjórnarinnar. Þó erfitt sé að finna beinar sannanir fyrir því, er þetta tilgreint sem orsök í úttekt Cornelius [7] fyrir hönd Alþjóðagjaldeyrissjóðsins (AGS) á áratugnum eftir að verðtryggingin var kynnt til sögunnar, og það er í samræmi við þá hegðun peningakerfisins sem fylgdi í kjölfarið. Í rannsóknarritgerð frá Seðlabanka Íslands árið 1998 hugleiða Andersen og Guðmundsson [8] myntsláttuhagnað sem orsök en benda svo á að þetta hafi valdið tiltölulega lítilli 11 aukningu á þjóðarframleiðslu (3%). Þetta eru fremur ósannfærandi rök þar sem þau líta fram hjá hlutverki áþreifanlegra peninga í regluverkinu sem stjórnar hegðun bankakerfisins. Útlánamagni og þar með myndun innlána hjá viðskiptabönkum í kerfum sem byggjast á gullfæti er að hluta til 12 stjórnað sem margfeldi af bundnum innlánum þeirra í seðlabankanum sem hægt er að auka með innlánum í peningum. Hækkun á þessum bundnu innlánum banka vegna prentunar áþreifanlegra peninga getur leitt til umtalsvert meiri aukningar á þeim hluta peningamagnsins sem samanstendur af innlánum í bankakerfinu, séu ekki fyrir hendi aðrar reglur til að stjórna bankakerfinu. Tilraunir 13 ríkisstjórna sem starfrækja brotaforðakerfi til að hagnast á peningaprentun, eru því dæmdar til að mistakast, þar sem kaupmáttur áþreifanlegra peninga sem ríkisstjórnin veitir inn í kerfið minnkar hratt vegna þeirrar umtalsvert meiri aukningar á bankainnstæðum sem því fylgir. Sú mikla verðbólga sem af því leiðir hefur hins vegar reynst vera einn mesti efnahagslegi skaðvaldur mannkynssögunnar. 

7 Bls. 10 [Aths. þýð.: tilvitnuð ummæli fundust á bls. 36 og eru hér tekin beint upp úr frumtextanum]. 8 Lántaka á grundvelli undirliggjandi eignar sem sjálf er skuld. 9 Bls. 234-243. 10 Hér er óðaverðbólga skilgreind af nokkrum geðþótta sem árleg aukning peningamagns um meira en 20%. 11 Strangt til tekið, munurinn á verðgildi peningaseðla eða mynta og kostnaðinum við framleiðslu þeirra. Notað í hagfræði sem almennt hugtak yfir getu stjórnvalda til að nota forréttindastöðu sína til þess að hagnast á peningaprentun. 12 Samkvæmt núverandi Basel reglum eru ennþá margfeldisvensl fyrir hendi, en verulega er dregið úr áhrifum þeirra með þeim sérstöku reglum sem stjórna eiginfjárbindingu hvers banka fyrir sig. 13 Sambandið milli áþreifanlegra peninga, eigna banka og innlána viðskiptavina hjá bönkum, er tölfræðilega fjölfléttað innan bankakerfisins. 

Viðbrögð íslenskra stjórnvalda á sviði peningamála við óðaverðbólgu níunda áratugar síðustu aldar eins og þeim var lýst af Jónssyni [1] í rannsóknarritgerð Seðlabanka Íslands nr. 5, var víðtæk verðtrygging, sem tengdi verð og laun beint við verðbólgustigið. Hliðarverkun óðaverðbólgunnar var sú að á stuttu tímabili skapaðist tækifæri fyrir þá sem höfðu tekið langtímalán skömmu áður en óðaverðbólgan hófst, að láta raunvirði lána sinna svo gott sem hverfa vegna þeirrar gríðarlegu peningamyndunar sem átti sér stað í lok áttunda áratugar síðustu aldar. Rannsóknarritgerð Jónssonar lágmarkar umfjöllun um nákvæmar orsakir óðaverðbólgunnar og beinir frekar sjónum að verðtryggingu útlána sem lausn á því sérstaka vandamáli að viðhalda verðmæti lánsfjár. Þessi lausn fólst í því að kynna verðtryggingu lána til sögunnar árið 1979, þannig að virði höfuðstóls lána yrði beintengt við vísitölu neysluverðs. 

Í umhverfi þar sem peningamagnið tvöfaldast á tveggja ára fresti og hækkun neysluverðs nemur yfir 50% á ári; þar sem laun og verð eru að mestu verðtryggð miðað við verðbólgustig; er það algjörlega skiljanlegt að litið sé á varðveislu lánsfjármagns sem forgangsatriði. Enn fremur, eins og Jónsson benti á, skapaði verðtrygging skulda mikilvægan þrýsting á pólitíska viðleitni til að stöðva óverðbólguþensluna, þar sem hækkun launa vegna verðtryggingar var um leið mætt með auknum lántökukostnaði, þannig að vel má færa rök fyrir ákveðnum áhrifum á hegðunarþætti. Því miður tekur innleiðing verðtryggingar á útlánum banka ekki tillit til þess mismunar sem er í mörgum grundvallaratriðum á útlánum banka og annars konar lánveitingum svo sem með kaupum á skuldabréfum fyrirtækja og ríkisskuldabréfum. Einkum er ekki tekið tillit til hlutdeildar bankakerfisins sjálfs í verðbólgusköpun, með því að auka peningamagn í formi bankainnstæðna. Einnig er litið fram hjá uppsprettu hagnaðar banka, sem á rætur að rekja til vaxta af lánum sem þeir veita. Þar sem útlán banka byggjast á sköpun og eyðileggingu peninga (með afborgunum af höfuðstól), á meðan hagnaður á rætur að rekja til vaxta sem eru greiddir af útistandandi lánum, eru bankar tiltölulega ónæmir fyrir áhrifum þeirrar aukningar peningamagns sem þeir valda og upplifa ekki virðisrýrnun lánsfjár á sama hátt og aðrir lánveitendur. 

Óverðbólgutímabilið hélt áfram út níunda áratug síðustu aldar jafnframt því sem ýmsar tilraunir voru gerðar til að vinda ofan af þeim gagnkvæmu endurgjafartengslum sem hafði verið komið á milli peningamagns, útlána og verðtryggingar launa. Verulega dró úr peningamyndun árið 1984 eftir tímabundið afnám verðtryggingar launa árið 1983 [8], og náðist loks stjórn á henni árið 1990 þegar verðtrygging launa var afnumin varanlega með svokölluðum þjóðarsáttarsamningum en aukning peningamagns lækkaði þá hratt úr 14,36% árið 1991 í 3,77% árið 1992. 

Verðtrygging lánsfjár hélst hins vegar áfram í sessi, á húsnæðislánum, sumum tegundum fyrirtækjalána og námslánum; og sumar af langtímaafleiðingum þess voru að koma í ljós. Í ársskýrslu sinni árið 1992 segir Seðlabanki Íslands að: 

“Í þriðja lagi hefur verðtrygging fjárskuldbindinga og hærri og jákvæðir raunvextir haft þau áhrif, að skuldir heimilanna hafa hlaðist upp í stað þess að rýrna af völdum verðbólgu.” 

Aðrar afleiðingar fóru fyrir ofan garð og neðan. Tíundi áratugur síðustu aldar var tímabil lágrar verðbólgu á Íslandi og annars staðar, þar sem áhrif hraðrar tækniþróunar í framleiðslu juku verulega framboð vöru og þjónustu á heimsvísu. Ísland upplifði sögulega litla aukningu peningamagns á árunum 1994 til 1998 samhliða breytingum sem urðu á regluverki um bankastarfsemi. Nýjar reglur Alþjóðagreiðslubankans (BIS) um meðferð eiginfjár, almennt þekktar sem Basel fyrirmælin [9], tóku gildi á Íslandi í ársbyrjun 1993. Með þeim var kynntur til sögunnar fjöldi grundvallarbreytinga á regluverkinu eins og lýst er í ársskýrslu Seðlabanka Íslands 1992: 

Um áramót gengu í gildi hér á landi svokallaðar BIS-reglur um eigið fé innlánsstofnana. Reglur þessar eru alþjóðlegar, voru mótaðar undir forystu Alþjóðagreiðslubankans (BIS) og eru við hann kenndar. Þær eru að nokkru leyti frábrugðnar þeim reglum, sem gilt hafa hér á landi til þessa, og er meginbreytingin tvíþætt. Annars vegar er gerð mismunandi krafa um eigið fé, eftir því hvaða trygging er fyrir láni eða verðbréfi. Þannig þarf ekkert eigið fé vegna lána til ríkis, svo dæmi sé tekið, en 8%, ef lánað er til fyrirtækja án trausts fasteignaveðs. Hins vegar er skilgreining á eigin fé útvíkkuð og heimilt meðal annars að telja til eigin fjár víkjandi lán að vissu marki. Auk þessa hækkar eiginfjárhlutfallið úr 5% í 8%, en það þarf ekki að fela í sér verulega hækkun, þar sem hlutfallið reiknast af lægri grunni en áður var.” 

Basel fyrirmælin formfestu annað stjórntæki til setja reglubundin takmörk á lánveitingar banka, eiginfjárkröfu, og var þeim fyrst og fremst ætlað að takmarka útsetningu banka fyrir óhóflegum vanskilum lána með reglum um þá áhættu sem þeir mega taka. Þeim var ekki ætlað að stjórna beinlínis innlánasköpun bankanna, og að þær skuli í raun hafa einhvern áhrif þar á, er sennilega tilviljun. Á meðan bindiskylda takmarkar útlánagetu banka við hlutfall þeirra innlána sem honum er gert að binda í seðlabankanum, takmarka eiginfjárkröfur útlánagetuna við áhættuvegið hlutfall af 14 eiginfjárgrunni banka. 

Til lengri tíma eru eiginfjárkröfur almennt ráðandi þáttur við takmörkun útlánagetu banka. Ef þess þarf til að uppfylla bindiskyldu, geta bankar fengið lánað annaðhvort frá öðrum bönkum eða til þrautavara frá seðlabankanum. Þegar vandamál koma upp vegna þrýstings á greiðslumiðlun og lausafjárstöðu er almennt hægt að treysta á inngrip seðlabankans. Þar af leiðandi er bindiskylda ónothæf til að takmarka langtíma útlánaþenslu, og þetta sést greinilega í íslenskum hagtölum þar sem samhliða peningamynduninni á fyrsta áratug 21. aldar varð skyndileg aukning á millibankalánum. Bankar geta aukið við eigið fé sitt með hagnaði, og eiginfjárkröfur setja því engin ófrávíkjanleg mörk á peninga- og útlánaþenslu. Sama hvað miðað er við eru verðtryggð lán líka mjög arðbær fyrir lánveitendur. Þau bera tryggða grunnávöxtun reiknaða af höfuðstól með neikvæðum afborgunum sem stjórnast af verðtryggingu miðað við vísitölu neysluverðs. Að auki hefur skuldum einstaklinga á Íslandi sögulega verið skipað þannig að fyrir þeim megi ganga að öllum eignum skuldarans, og í raun sé ekki hægt að losna við þær með gjaldþroti. Hins vegar veltur hin mikla arðsemi þessara lána alfarið á jákvæðu verðbólgustigi. Eins og sést á mynd 8, þegar verðbólga er u.þ.b. 3% eða lægri (það veltur að einhverju leyti á lánstíma), hegða lánin sér svipað og [óverðtryggð] fasteignaveðlán á föstum vöxtum og afborganir verða ekki neikvæðar. Ef tekist hefði með regluramma bankakerfisins á Íslandi að setja ófrávíkjanleg takmörk á innlánavöxt hefðu þessi lán ekki getað valdið aukningu peningamagns með verðbólgu í kjölfarið. Í því umhverfi hefði alla aukningu peningamagns í formi innlána vegna neikvæðra afborgana, þurft að vega upp með samdrætti í lánveitingum. Í reynd hefðu nettóáhrifin orðið stöðugt húsnæðisverð, stöðug eða lækkandi vísitala neysluverðs, og lánin hefðu ekki orðið dýrari en samsvarandi [óverðtryggð] lán með föstum vöxtum. 

Með engum ófrávíkjanlegum takmörkum á því hversu mikið bankarnir geta aukið eignir sínar, að frátalinni arðsemi þeirra, varð þetta ekki það sem gerðist. Í staðinn, þegar bankar bókfærðu sér viðbótartekjur af völdum neikvæðra afborgana af verðtryggðum lánum, gátu þeir notað hluta af þessum tekjum til að auka við það eigið fé sem þeim er gert að hafa. Þetta gerði þeim svo kleift að auka stærð lánabókarinnar sem leiddi til aukningar peningamagns í formi innlána og þar af leiðandi til 

14 Þetta hlutfall er verulega breytilegt, til dæmis eru eingöngu "nettó veltureikningar" reiknaðir til bindiskyldu í Bandaríkjunum. Á Íslandi á núgildandi bindiskylda við um alla reikninga sem eru bundnir til skemmri tíma en 2 ára, svo og skuldabréf og peningamarkaðsbréf. Reglur um bindiskyldu, 15/4/2008, http://www.cb.is/lisalib/getfile.aspx?itemid=5850 

aukinnar verðbólgu. Aukið frjálsræði á fjármálamörkuðum í lok tíunda áratugar síðustu aldar jók aðeins við vandamálið með því að kynda undir lánsfjárdrifna húsnæðisbólu, en þar sem húsnæðisliður er innifalinn í vísitölu neysluverðs á Íslandi, hraðaði þetta enn frekar peningamyndun af völdum þessara lána. 

1.2 Ítarleg lýsing 

Verðtryggð lán samanstanda af tveimur þáttum: grunnvöxtum og vísitölutengingu sem beitt er á höfuðstól. Upphaflega voru grunnvextir fastir út lánstímann, en síðan 2004 hafa boðist lán með grunnvöxtum sem eru fastir í 5 ár og síðan endurskoðaðir. Ekki virðast vera nein samningsbundin takmörk á því hvernig þessa endurskoðun eigi að framkvæma. 

Erfitt hefur reynst að finna áreiðanleg söguleg gögn um þá grunnvexti sem hafa verið notaðir í þessum lánum. Síðan 2001 hefur vaxtastig verið ákvarðað af seðlabankanum, en tölur frá sumum 15 stofnunum víkja frá þeim tölum. Upplýsingar um grunnvexti sem eru notaðir í þessum lánum í þessari grein eru fengnar úr sögulegum gögnum Hagstofu Íslands um vegið meðaltal vaxta hjá viðskiptabönkunum, "Verðtryggð skuldabréf Raunvextir, % á ári á vefsíðu www.statice.is". Þau hafa verið samlesin við gögn frá seðlabankanum frá og með árinu 2001, um þá grunnvexti sem 16 seðlabankinn ákvarðar fyrir þessi lán. Þeir virðast vera svolítið lægri en þeir vextir sem viðskiptabankarnir notuðu, fyrir einkavæðingu þeirra árið 2001, þannig að þessi línurit gætu vanmetið lítillega raunverulega greiðslubyrði. Mynd 2 sýnir grunnvexti verðtryggðra lána og óverðtryggðra lána samkvæmt tölum seðlabankans. 

Mynd 2: grunnvextir útlána samkvæmt Seðlabanka Íslands 2001-2012 

Verðbótaþátturinn er reiknaður út frá vísitölu neysluverðs með Janusarreglunni (sjá hér að neðan), sem er beitt á útistandandi höfuðstól lánsins. Útreikningur á greiðslum af þessum lánum á lánstímanum veltur á samspili þessara tveggja gagnasetta. Áreiðanlegasta heimildin virðist vera Hagstofa Íslands sem birtir nokkrar vísitöluraðir sem eru flestar frá tíunda áratug síðustu aldar eða 17 síðar. Tafla 1 sýnir þær þrjár töflur sem eru taldar upp undir "Vísitölur til verðtryggingar frá 1979". Þar sem tímaröðin "vísitala fyrir eldri fjárskuldbindingar sem breytast eftir lánskjaravísitölu" virðist 

15 Lög nr. 38/2001 um vexti og verðtryggingu, 4. gr .: "Í þeim tilvikum sem um verðtryggða kröfu er að ræða skulu vextir vera jafnháir vöxtum sem Seðlabankinn ákveður með hliðsjón af lægstu vöxtum á nýjum almennum verðtryggðum útlánum hjá lánastofnunum og birtir skv. 10. gr." 16 Heimild Almvex.xls, á vefsíðu: http://www.cb.is/statistics/interest-rates 17 www.statice.is, tölfræði kafli 8. Verð og neysla, vísitala neysluverðs, vísitölur til verðtryggingar frá 1979. 

vera framhald af tímaröðinni "vísitala neysluverðs til verðtryggingar" og þær ná til samans yfir allt tímabilið, eru þær tímaraðir lagðar til grundvallar útreikningum í þessari grein. 

Tímaröð 

Lánskjaravísitala 1979-1995 

Vísitala neysluverðs til verðtryggingar 1995-2013 

Vísitala fyrir eldri fjárskuldbindingar sem breytast eftir lánskjaravísitölu 1995-2013 

Tafla 1 

Í ljósi þess að höfuðstóll þessara lána er tengdur við verðbólgu, er athyglisvert að seðlabankinn kaus einnig að breyta grunnvöxtum í verulegum mæli á tímabilinu 2001-2012, að því er virðist til að bregðast við hækkandi verðbólgu á því tímabili og væntanlega með hliðsjón af Keynesískum kenningum. Það sem kannski skiptir meira máli, að minnsta kosti fyrir kenningarnar, er að ekki má merkja að neitt hafi hægt á peningamyndun á þessu tímabili. 

Verðbótaþátturinn, sem er bætt við útistandandi höfuðstól, er veginn yfir 12 mánaða tímabil samkvæmt Janusarreglunni, þar sem verðbólga liðins tíma og framtíðar verðbólguspá eru notaðar til 18 að reikna út vegið meðaltal. Útreikningurinn er gerður með þessari aðferð til að draga úr áhrifum stórra skammtíma sveiflna á vísitöluna, en útreikningur á röð hlutfallslegra breytinga með þessu móti er ekki stærðfræðilega hlutlaus: sem hliðarverkun kemur þetta í veg fyrir að lántakendur geti notið góðs af stuttum tímabilum verðhjöðnunar sem myndu annars leiða til samsvarandi lækkunar á höfuðstól lánanna. Lengri tímabil verðhjöðnunar geta valdið lækkun á höfuðstól, eins og sjá má á 19 myndum 4 og 5 í kjölfar hrunsins 2008. [Aths. þýð. Þá lækkun má þó einkum rekja til afskrifta.] 

Mynd 3 sýnir fræðilegan endurgreiðsluferil höfuðstóls fyrir ímyndað lán með 4% grunnvöxtum og miðgildi verðbólgu á tímabilinu 1980-2011 sem er 5,4%. 20 

Afborgunaruppbygging lánanna leiðir til mismunandi tímabila neikvæðra afborgana, en lengd þeirra fer eftir lengd lánstímans og verðbólgu á lánstímanum. Lánin eru byggð þannig upp að verðbótaþátturinn hækkar höfuðstólinn (neikvæð afborgun) frá upphafi lánstímans. Hins vegar geta endurgreiðslur lántaka fræðilega séð náð að yfirstíga neikvæðu afborganirnar á fyrri hluta lánstímans á tímabilum þegar verðbólga er mjög lág. Það veltur að einhverju leyti á tímasetningu afborgunar innan lánstímans, en verðbólgan verður að vera undir u.þ.b. 3% fyrir 25 ára lán og 1,5% fyrir 40 ára lán. Þessa hegðun má sjá mjög stuttlega á tíunda áratug síðustu aldar þegar meðalverðbólga var á bilinu 1,5-2,25% á árunum 1994-1998. 

18 Jónsson [1] bls. 14-15 [23-24]. 19 Stærðfræðilega fylgir margföldun yfir röð prósentustiga ekki víxlreglunni, og því hefur þessi meðferð þau áhrif á hina verðtryggðu upphæð lánsins að hún eykst örlítið hraðar en ella. 20 Þar sem óðaverðbólgutímabilið á níunda áratug síðustu aldar skekkir meðaltalið umtalsvert, er miðgildi notað fremur en meðaltal í þessum töflum. 

(a) 25 ára lánstími (b) 40 ára lánstími 

Mynd 3: fræðilegir endurgreiðsluferlar 25 og 40 ára lána m.v. 4% vexti og 5,4% verðbólgu 

Myndir 4 og 5 sýna röð endurgreiðsluferla sem eru reiknaðir út frá vísitöluröðum Hagstofu Íslands, framreiknuðum þar sem þörf krefur frá árslokum 2011 með því að nota meðalverðbólgu 21 ársins 2011 (sýnt með brotalínu). Til þess að hafa raunhæfan grundvöll til samanburðar þessara lána sem er tiltölulega óháður undirliggjandi peningamyndun og áhrifum hennar á mynteininguna, er grunnfjárhæð lánsins látin vera 80% af meðalverði húsnæðis í Reykjavík árið sem lánið var tekið. 22 Mánaðarleg afborgun af láni er sýnd með rauðu, og útistandandi höfuðstóll með svörtu. 

(c) 1990, 6.499.000 ISK @ 8% vextir (d) 1995, 7.697.000 ISK @ 8,7 % vextir 

21 Heimild: www.statice.is statistical series "Vísitölur til verðtryggingar frá 1979". 22 Upplýsingar um húsnæðisverð eru frá Þjóðskrá Íslands (http://www.skra.is/lisalib/getfile.aspx?itemid=7850). 

(a) 1981, 505.000 ISK @ 2,5% vextir (b) 1985, 2.097.000 ISK @ 5% vextir 

(e) 2000, 11.333.000 ISK @ 7,8% vextir (f) 2005, 20.779.000 ISK @ 4,2% vextir 

Mynd 4: Greiðsluferlar verðtryggðra lána til 25 ára reiknaðir miðað við 80% af meðalverði húsnæðis í Reykjavík 

(a) 1981, 505.000 ISK @ 2,5% vextir (b) 1985, 2.097.000 ISK @ 5% vextir 

(c) 1990, 6.499.000 ISK @ 8% vextir (d) 1995, 7.697.000 ISK @ 8,7 % vextir 

(e) 2000, 11.333.000 ISK @ 7,8% vextir (f) 2005, 20.779.000 ISK @ 4,2% vextir 

Mynd 5: Greiðsluferlar verðtryggðra lána til 40 ára reiknaðir miðað við 80% af meðalverði húsnæðis í Reykjavík 

1.3 Samspil við stjórn peningamála 

Hækkun vísitölu neysluverðs á sér tvær grundvallarorsakir: annað hvort skort á vörum og þjónustum í vísitölunni sem veldur hækkun á verði vegna framboðs- og eftirspurnarþátta, eða aukningu peningamagns. Á hinn bóginn mun umframframboð leiða til lækkunar á verði, rétt eins og samdráttur peningamagns. Þetta samband leiðir beint af magnkenningunni um peninga [10] sem er ein af grundvallarjöfnum hagfræðinnar. Greiningu á verðlagsgögnum verður þar af leiðandi að framkvæma 23 af nokkurri varúð þar sem fyrir hverri einustu verðbreytingu eru tvær mögulegar orsakir, sem er ómögulegt að greina í sundur án tillits til undirliggjandi gagna um peningamagn í umferð. Þessi niðurstaða á almennt við og einnig með tilliti til tengsla milli gjaldmiðla, sem endurspegla þrýsting á viðskiptajöfnuð og hlutfallslega peningamyndun í viðkomandi löndum. Peningamagn á Íslandi hefur venjulega vaxið umtalsvert hraðar en hjá helstu viðskiptalöndum, og þess vegna væri réttara að líta á þær gengissveiflur sem oft er vísað til sem beinna orsaka verðbólgu í ársskýrslum bankanna sem afleiðingu peningasköpunar fremur en orsök verðbólgu. 

Svo virðist sem ýmis vandamál séu til staðar í núverandi regluverki sem byggist á samblandi af bindiskyldu seðlabankans og reglum sem stjórna eiginfjárhlutföllum banka með tilliti til útlánasafns þeirra (sjá nánar, Mallett [12]). Nútíma bankakerfi hafa sýnt af sér mjög misjafnlega mikinn vöxt peningamagns, frá 1,27 sinnum á síðasta áratug í Þýskalandi, 2x í Bandaríkjunum, allt til Rússlands, þar sem peningamagnið hefur margfaldast 20 sinnum frá síðustu gengisbreytingu árið 2000. Þensluhlutfall Íslands sem er 6,76x á tímabilinu eftir einkavæðingu bankanna 1999-2008 er með því hærra sem gerist. 

Það er svo sannarlega fótur fyrir grunsemdum um að verðtryggð lán kunni að valda kerfisbundnum hliðarverkunum, einkum að þau hafi áhrif á peningamagn í umferð. Hvort þetta er raunin eða ekki virðist velta algjörlega og nákvæmlega á þeim bókhaldsfærslum sem bankarnir nota við framkvæmd verðtryggingar þeirra lána sem þeir hafa á efnahagsreikningum sínum. 

1.4 Bókhald verðtryggðra lána 

Tafla 2: Einfaldað bankabókhald 

Seðlabanki Banki A 

Eignir Skuldir Eignir Skuldir 

Útlán 10000 5000 Innstæða A.C1 

5000 Innstæða A.C2 

210 Bundið fé 210 

23 P ≈ M / Q þar sem P er uppsafnað verðlag, M er peningamagnið og Q er umfang peningalegra færslna sem gerðar eru með M. Sjá Mallett [11] um athugasemdir varðandi ástæðuna fyrir því að fjarlægja V úr þessari útgáfu af jöfnunni. 

210 Reiðufé 790 1000 Eigið fé 

210 210 Samtals 11000 11000 

Tafla 2 sýnir einfaldaða mynd af eignum og skuldum í bókhaldi eins banka og tengsl þeirra við hliðstæður þeirra hjá seðlabankanum. Samkvæmt tvíhliða bókhaldi, verður að framkvæma allar aðgerðir í bókhaldinu sem (kredit, debit) tvíhliða færslur. Hver einasta aðgerð, leiðir til tveggja samsvarandi færslna, þar sem heildarfjárhæð eigna verður alltaf að vera vera jöfn heildarfjárhæð skulda. Í þessu dæmi sýnum við upphafsstöðu með tveimur innlánsreikningum, samsvarandi útlánamagn, eigið fé sem nemur 1000 og bundið fé hjá seðlabankanum (eign) sem nemur 210 með samsvarandi innláni (skuld frá sjónarhóli seðlabankans) hjá seðlabankanum. Reiðufjáreignin er annaðhvort áþreifanlegir peningar, eða reikningar hjá öðrum bönkum. Við munum gera ráð fyrir því að áhættuvegni margfaldarinn 50% fyrir húsnæðislán (Basel 2) eigi við, og þannig er bankinn vel innan eiginfjármarka í hlutfalli við útlánabók sína. 

Rétt er að nefna að raunveruleg bankastarfsemi er verulega frábrugðin þeirri lýsingu sem almennt er að finna í kennslubókum í hagfræði. Bundið fé hjá seðlabankanum er ekki dregið frá innlánsreikningum viðskiptavina eins og er oft gefið í skyn, heldur er það aðgreind eign og flokkuð sem eign banka, en ekki sem skuldir eins og innlánsreikningar viðskiptavina. Sögulega höfðu 24 fræðimenn snemma á 20. öld á borð við Keynes [6] gert greinarmun á innlánum viðskiptavina sem "innstæðufé" eða því um líku, og afar skiptar skoðanir hafa verið um nákvæma skilgreiningu þess. Í dag með rafrænum millifærslum í næstum öllum peningafærslum á Íslandi og annars staðar er það fjárhæð peninga í formi bankainnstæðna sem mestu máli skiptir til að ákvarða verðlag, en peningarnir sem eru flokkaðir sem eignir, annað hvort í formi áþreifanlegra peninga eða innlánsreikninga hjá öðrum bönkum, þ.m.t. seðlabankanum, gegna bæði stjórnunarlegu hlutverki og eru einnig mikilvægur þáttur í lausafjármiðlun vegna millibankaviðskipta. 

Tafla 3: Lán til eigin viðskiptavinar banka 

Seðlabanki Banki A 

Eignir Skuldir Eignir Skuldir 

Útlán 10500 5500 Innstæða A.C1 

5000 Innstæða A.C2 

210 Bundið fé 210 

210 Reiðufé 790 1000 Eigið fé 

210 210 Samtals 11500 11500 

24 Strangt til tekið nam bindiskyldan hlutfalli af áþreifanlegu reiðufé sem var lagt inn í bankann. Innlánsreikningur viðskiptavinarins var sú skuld sem var bókfærð til að endurspegla slíkt innlán. Bankalán voru færð sem eignir, með samsvarandi innstæðu. Með innleiðingu ávísana og annars konar leiða til að millifæra beint á milli reikninga viðskiptavina, voru í raun kynntar til sögunnar tvær tegundir jafngildra, en ekki nákvæmlega eins peninga, í peningakerfinu. 

Svo dæmi sé tekið, sýnir tafla 3 lán sem er veitt til viðskiptavinar hjá banka A, ásamt tilheyrandi tvíhliða bókhaldsaðgerðum. Í þessu dæmi veitir banki A lán að fjárhæð 500 til viðskiptavinar C1, sem leiðir til þeirra breytinga í bókhaldinu sem eru sýndar í bláum lit. Fyrir utan hækkun innlána og útlána, eykur hann einnig við innstæðu sína hjá seðlabankanum til að uppfylla bindiskyldu. Þar sem hann var offjármagnaður áður en lánið var veitt, er hann innan Basel skilyrðanna um eigið fé. Þegar höfuðstóll lánsins er endurgreiddur lækkar hann, rétt eins og innstæðan á reikningi viðskiptavinarins sem framkvæmir endurgreiðsluna. Þegar vextir eru greiddir af láninu hefur það engin bein áhrif á peningamagn eins og stundum er talið: úttekt er gerð af reikningi viðskiptavinarins og sú upphæð lögð inn á vaxtatekjureikning bankans. Þar sem þeir flokkast báðir sem skuldir verður engin nettó breyting á þeirri hlið efnahagsreikningsins, og færslan er hlutlaus gagnvart peningamagni. Samkvæmt reglum tvíhliða bókhalds verður að mæta hverri einustu breytingu á tiltekinni höfuðbók, svo sem útlánabókinni, með samsvarandi gagnstæðri færslu á aðra höfuðbók, til að viðhalda grundvallarjafnvæginu Eignir = Eigið fé + Skuldir. Af því leiðir að þegar verðtrygging lána veldur því að bókfært virði útlánaeigna hækkar, verður að eiga sér stað einhvers konar samsvarandi aðgerð til að viðhalda jafnvægi í bókhaldi bankans, og það er í meðferð þessa atburðar sem skapast möguleiki á hugsanlegum víxlverkunum við peningamagn. Áhrif verðtryggðra lána í bankakerfinu velta í grundvallaratriðum á þessari lítt áberandi bókhaldsspurningu - hver er sú aðgerð sem vegur upp á móti þeirri hækkun höfuðstóls lánsins (eign), sem stafar af samspili verðtryggingar og fyrirkomulags neikvæðra afborgana þessara lána? Tveir möguleikar virðast vera fyrir hendi. 

Ein leið væri sú að nota afskriftareikning. Afskriftareikningar eru eignareikningar með skuldastöðu sem í reynd þjóna þeim tilgangi að vega upp (neikvæða) eignastöðu. Þetta myndi halda 25 jafnvægi á efnahagsreikningnum og myndi ekki hafa nein bein peningaleg áhrif. 

Af ársreikningum Búnaðarbanka Íslands frá byrjun níunda áratugar síðustu aldar má ráða vísbendingar um að þessi aðferð hafi verið notuð áður. Milli 1981-1994 sýna þeir eignafærslu vegna áfallinna vaxta og verðbóta. Hins vegar er engin augljós samsvörun milli hækkunar á þessum lið og færslum fyrir verðtryggð lán. Milli 1984-5 svo dæmi sé tekið, hækkaði útistandandi höfuðstóll verðtryggðra lána úr 752 milljónum króna í 1.300 milljónir króna, en hækkun á reikningum áfallinna vaxta og verðbóta var aðeins 102 milljónir króna og árleg verðbólga var 34%. 26 

25 Í tvíhliða bókhaldi er reikniaðgerðirnar 'kredit' og 'debit' innan bókhaldskerfis sem er í jafnvægi, háðar því á hvorri hlið bókhaldsins þær eru framkvæmdar, frekar en málfræðilegri merkingu hugtakanna. Úttektir af eignareikningi lækka stöðu hans svo dæmi sé tekið, á meðan innlegg hækka hana, og hið gagnstæða á við um skuldareikninga. Meginreglan er sú að allar aðgerðir verða að samanstanda af (kredit, debit) pörum, og flokkun einstakra höfuðbóka sem eigna eða skulda ákvarðast í grundvallaratriðum af nauðsyn þess að tryggja jafnvægi milli samanlagðra eigna og skulda þegar þessar aðgerðir eru framkvæmdar. Í bókhaldi banka er flokkun eigna- og skuldareikninga stundum gagnstæð við það sem á við hjá venjulegum fyrirtækjum: til dæmis eru innlán í banka flokkuð sem skuldir og lán til viðskiptavina sem eignir. 26 Búnaðarbanki var einn af þremur stærstu bankanna á Íslandi fram að samruna hans við Kaupþing árið 2003. Kaupþing var þjóðnýtt [og tekið til slitameðferðar] eftir hrunið 2007 og er nú þekkt sem Arion banki. 

Mynd 6: Endurgjöf verðtryggingar inn í vísitölu neysluverðs 

Eftirfarandi útdráttur úr VI. kafla reglna um reikningsskil lánastofnana nr. 34 frá 3. nóvember 2003 27 

styður einnig þessa meðferð þar sem hún lýsir kröfunum um reikningsskil verðbóta. Einkum: Á rekstrarlið 1.2, „Vaxtatekjur af útlánum o.fl.“, skal færa vaxtatekjur, verðbætur og tíma- eða fjárhæðartengda þóknun af eignalið 4, „Útlán o.fl.“, þar með talin tekjufærð afföll af útlánum. 

Til að lýsa þessum aðgerðum nánar, sýnir tafla 4 afleiðinguna af aukningu lánsfjárhæða um 500 í banka A og samsvarandi færslu á tekjureikning vegna tekna í öðru formi en reiðufé. Banki B er settur í sömu upphafsstöðu til samanburðar. Tafla 5 sýnir svo færslu í kjölfarið á hluta upphæðarinnar sem tekjur og greiðslu til innstæðueigenda A.C1 sem kostnað í formi launa, arðgreiðslna til hluthafa, greiðslna fyrir aðkeypta þjónustu o.fl. Einnig þarf að leggja dálitla upphæð til hliðar vegna þeirra kröfu sem Basel reglurnar gera um aukið eigið fé á móti hærri upphæð útlána, sem er ekki sýnd í þessu dæmi. 

Tafla 4: Hækkun höfuðstóls um 500 og færsla á tekjureikning 

Seðlabanki Banki A 

Eignir Skuldir Eignir Skuldir 

Útlán 10500 5000 Innstæða A.C1 

5000 Innstæða A.C2 

500 Tekjur banka í öðru en reiðufé 

20 Bundið fé 20 

40 Reiðufé og 

eigið fé 

980 1000 Eigið fé 

Samtals 11500 11500 

27 http://en.fme.is/media/utgefid-efni/rules_834_2003.pdf (bls. 14). 

Banki B 

Eignir Skuldir 

Útlán 10000 5000 Innstæða B.C3 

5000 Innstæða B.C4 

20 Bundið fé 20 

Reiðufé og eigið fé 

980 1000 Eigið fé 

40 40 Samtals 11000 11000 

Ekki er vitað af hverju lánin voru útfærð með neikvæðum afborgunum verðbótaþáttarins, þar sem það er strangt til tekið ekki nauðsynlegt. Neikvæð afborgun er útfærð til með því að beita jafngreiðsluþætti við útreikning greiðsluáætlunar sem fer svo dvínandi með tímanum og skapar þannig sífellt hækkandi afborganir. Sá tímapunktur þegar hækkandi greiðslubyrði nær að yfirstíga neikvæðu afborganirnar veltur einnig á hækkun undirliggjandi höfuðstólsins - eins og sést þegar borin eru saman lán frá óðaverðbólgutímanum og lán sem voru tekin síðar. Neikvæðar afborganir þessara lána gera þau umtalsvert ódýrari í byrjun en ella, og það kann að hafa verið nauðsynlegt til að láta þau líta út fyrir að vera viðráðanleg. Enn fremur er ekki vitað hvort þessi bókhaldsmeðferð er séríslensk. Önnur lönd, einkum Chile, hafa reynt að nota verðtryggingu til að bregðast við mikilli verðbólgu (sjá yfirlit Lefort [13] yfir fræðiskrif um reynslu Chile); lán með neikvæðar afborganir eru einnig í boði í öðrum löndum, og voru meðal orsakaþátta í bandaríska undirmálslánahruninu. 

Tafla 5: Bókfærsla og greiðsla kostnaðar 

Seðlabanki Banki A 

Eignir Skuldir Eignir Skuldir 

Útlán 10500 5000 Innstæða A.C1 

5450 Innstæða A.C2 

20 Bundið fé 20 Tekjur banka í öðru en reiðufé 

40 Reiðufé og 

eigið fé 

980 1050 Eigið fé 

Samtals 11500 11500 

Banki B 

Eignir Skuldir 

Útlán 10000 5000 Innstæða B.C3 

5000 Innstæða B.C4 

20 Bundið fé 20 

Reiðufé og eigið fé 

980 1000 Eigið fé 

40 40 Samtals 11000 11000 

1.5 Magnbundin greining 

Greining á því hversu mikilli viðbótarverðbólgu þessi lán valda er vandkvæðum bundin. Svo lengi sem nægileg eftirspurn er eftir lánsfé, mun núverandi bankakerfi auka peningamagnið að hvaða takmörkum sem annars leiða af þeim reglum sem það starfar eftir. Þar sem Basel tilmælin leggja engin ófrávíkjanleg mörk á heildarfjármagn í bankakerfinu, og reglur seðlabankans um bindiskyldu gilda ekki um alla reikninga, virðist þensluhraðinn fyrst og fremst ráðast af hækkun eigin fjár, sem aftur veltur beint á arðsemi bankans, og einstakra ákvarðana um lánveitingar. Banki gæti valið að auka ekki eiginfjárhlutfall sitt ef hann teldi að ný lán sem óskað er eftir væru of áhættusöm, þó þetta virðist reyndar ekki hafa verið þáttur í ákvörðunum íslenskra banka á þenslutímabilinu. Spurningin er hversu mikla útþenslu megi rekja til þessara lána, og hversu mikil hún hefði annars orðið? Þó að við getum ekki tölusett það nákvæmlega, getum við áætlað efri og neðri mörk þess. 

Á mjög stuttu tímabili milli júlí 1993 og apríl 1995 lækkaði ársverðbólga hér á landi undir 2%. Það er undir þeim mörkum sem afborganir af þessum lánum verða neikvæðar, og á þessum tíma hefði því átt að vera lítil eða engin peningamyndun af völdum þessa þáttar. Áhrifin af þessu má sjá á mynd 4c, þar sem hækkun höfuðstóls stendur í stað í 2 ár, en byrjar svo í kjölfarið að aukast. 

Árlegar tímaraðir M3 frá Seðlabanka Íslands sýna aukningu á M3 um 2,3% á tímabilinu 1994-95, þannig að við getum litið á það sem áætluð lægri mörk þensluhraða íslenska bankakerfisins án áhrifa hækkunar á höfuðstól lána vegna verðtryggingar. Mynd 7 sýnir hækkun vísitölu neysluverðs í samanburði við aukningu M3 á tímabilinu 1980-2012. Ef við lítum fram hjá óðaverðbólgu- tímabilunum á milli 1967-1990 og 2005-8 getum við séð aukningu á vaxtarhraða M3 úr 6,86% árið 1996 í 14,97% árið 2004. Þannig getum við áætlað efri mörk á peningamyndun vegna þessara lána á milli 4,56% og 12,67%, að teknu tilliti til þess að nákvæm fjárhæð neikvæðra afborgana af lánunum ræðst af verðbólgustiginu sjálfu. Þar af leiðandi er um jákvæða endurgjöf að ræða, sem er sýnd á mynd 6, og felur það í sér að útþenslan muni líklega aukast með tímanum. 

Mynd 7: Vísitala neysluverðs í samanburði við breytingar á M3 1982-2011 

Til að bera saman viðbótarkostnað þessara lána sýnir tafla 6 heildarupphæð endurgreiðslna 25 og 40 ára íslenskra [verðtryggðra] lána og [óverðtryggðra] bandarískra lána með fasta vexti í nokkrum vaxtaflokkum. Auk viðbótarkostnaðar lánanna, sýnir tafla 6 annað sem er ekki eins augljóst við eðli lánanna, þ.e. að endurgreiðsluferill þeirra veltur verulega á því hvenær þau voru tekin. Þó að búast mætti við að lánin myndu haga sér svipað, hvenær sem þau voru tekin, er það ekki raunin. Lántakendur á níunda áratug síðustu aldar höfðu upplifað óverðbólguhækkanir á höfuðstól lána þeirra, en laun þeirra voru einnig verðtryggð. Á tíunda áratugnum kom tímabil tiltölulega lítillar peningamyndunar, á sama tíma og framleiðni jókst verulega, þannig að verðbólga var lág og verulega dró úr neikvæðum afborgunum lánanna. Á árinu 2000 máttu lántakendur hins vegar þola bæði mikla verðbólgu og hærri fasta vexti á nýjum lánum. Þó laun hækkuðu jafnan umfram verðbólgu á fyrri hluta áratugarins lækkuðu laun almennt verulega eftir 2008. Þetta hjálpar einnig til við að útskýra þann tiltölulega mikla mun sem er á kostnaði við 25 ára samanborið við 40 ára verðtryggð lán, þegar neikvæði afborgunarþátturinn er tekinn með í reikninginn. 

Lánsfjárhæð Vextir Verðtryggt 

(1990) 

Óverðtryggt Verðtryggt (1990) Óverðtryggt 

25 ára lánstími 40 ára lánstími 

20.000.000 4,0% 55.981.097 31.670.200 134.458.782 40.122.000 

20.000.000 5,0% 62.000.204 35.075.400 155.131.850 46.290.800 

20.000.000 7,0% 74.959.290 42.406.700 199.926.304 59.657.400 

Tafla 6: Heildarkostnaður 40 ára verðtryggðra og óverðtryggðra lána 

2 Niðurstöður 

Eitt af sláandi vandamálum nútíma rannsókna á bankakerfinu er að tiltölulega lítil áhersla er lögð á samþætta sýn á hegðun heildarkerfisins. Þegar umbætur eru lagðar fram fjalla þær þess vegna yfirleitt 

um einstök málefni sem hafa áhrif á einn hluta kerfisins, og ósjaldan - eins og verðtryggðu lánin sýna aðeins of vel - skapa þær ný vandamál annars staðar. Þessa grein ætti að sjálfsögðu einnig að lesa í því samhengi. Miklu dýpri skilnings á víðtækari áhrifum verðtryggðra fjármálagerninga á peningakerfi er þörf en nú er til staðar og þetta er viðfangsefni sem útheimtir talsvert meiri rannsóknir. 

Þessi skortur á samþættum skilningi á heildarhegðun bankakerfisins hefur lengi reynst vera vandamál fyrir stefnumótendur. Verðtryggð lán voru upphaflega kynnt til sögunnar með það að markmiði að koma á stöðugleika í íslenska bankakerfinu á tímabili óðaverðbólgu vegna peningaprentunar stjórnvalda. Að prentun ríkisstjórna á peningum geti valdið óðaverðbólgu er auðvitað vel þekkt, en ekki að eina af orsökum svo stjórnlausrar þenslu peningamagns megi rekja til víxlverkana við regluverk bankakerfisins. Að verðtryggð lán myndu valda peningamyndun vegna lítt þekktra smáatriða í bókhaldsaðferðum, er ekki heldur meðal augljósustu hliðarverkana. 

Fleiri athugasemdir má gera við verðtryggð lán, fyrir utan verðbólguáhrif þeirra. Formúlur sem notaðar eru við útreikning þeirra eru ekki greiðlega aðgengilegar; sögulegur útreikningur þeirra byggist einnig á gögnum um verðtryggingarhlutföll sem erfitt er að finna; og það hefur því reynst mjög erfitt fyrir lántakendur að sannreyna greiðsluáætlanir sínar. Þar sem breytingar eru reglulega gerðar á því hvernig verðtryggingin er reiknuð er framtíðarhegðun þeirra einnig ófyrirsjáanleg, sem flækir verulega fjárhagslegar áætlanir einstaklinga. Með nýjum lánsformum sem hafa staðið til boða frá árinu 2005, getur lánveitandi einnig breytt grunnvöxtum að eigin geðþótta eftir ákveðið tímabil og á því virðast ekki vera nein samningsbundin takmörk. 

Neikvæð afborgun af höfuðstól, sem fylgir samspili lánsins við vísitölu neysluverðs, brýtur einnig í bága við almenn viðmið um ábyrgar lánveitingar. Lántakendur byrja yfirleitt ekki að endurgreiða höfuðstólinn fyrr en 15-20 ár hafa liðið af lánstímanum og taka á sig gríðarlega skuldabyrði sem beina afleiðingu þess, sérstaklega í 40 ára lánum. Því miður hafa þessi lán verið ríkjandi form útlána á Íslandi í yfir 30 ár og langtímahorfur eru óþekktar: að undanskildum lánum sem eru greidd upp vegna sölu fasteignar, hvaða hlutfall þessara lána er raunverulega endurgreitt að fullu? Langtímahorfur, sérstaklega fyrir nýlega lántakendur, eru dökkar. Eins og sést á mynd 5 mun samspil mikillar verðbólgu fyrir hrunið og hárra grunnvaxta í byrjun 21. aldar gera það mjög erfitt ef ekki ómögulegt fyrir lántakendur að endurgreiða þessi lán að fullu, og þó að tölfræði um hlutfall 40 ára lána sé ekki fyrir hendi, eru þau talin vera meirihluti þessara lána. Stefna íslenskra stjórnvalda frá hruninu hefur verið að reyna að vernda viðkvæma og lágtekjuhópa, og Stefán Ólafsson [14] hefur sett fram nákvæma greiningu á aðstæðum heimilanna og stefnuráðstöfunum sem sýnir fram á árangur af þeim að hluta til. Hins vegar hafa hin ýmsu úrræði sem boðist hafa oft refsað þeim sem hegðuðu sér skynsamlega á bóluárunum - árið 2008 var lántakendum til dæmis heimilt að sækja um niðurfærslu á lánum sínum í að hámarki 110% af verðmæti fasteigna, sem í reynd refsaði þeim sem áttu umtalsvert eigið fé í fasteignum sínum. Viðbótaraðstoð hefur verið veitt með skattfrjálsum vaxtabótum að hámarki 900.000 krónur til hjóna árið 2012. Þar af leiðandi hefur húsnæðisverð að mestu leyti staðið í stað, en mikil þrýstingur hefur verið á leiguverð, sem hefur leitt til hækkana á leigu, og þar af leiðandi hækkunar á húsaleigubótum sem eru greiddar úr opinberum sjóðum. 

(a) 2000, 11.333.000 ISK @ 7,8% vextir (b) 2005, 20.779.000 ISK @ 4,2% vextir 

Mynd 8: Framreiknuð endurgreiðsla 40 ára lána miðað við 0% verðbólgu 

Frekari vandkvæði liggja í eignarhaldi lánanna. Verðtryggð lán voru fáanleg hjá íslensku bönkunum og Íbúðalánasjóði (ÍLS) [15] sem er húsnæðislánasjóður í ríkiseigu. Lánin voru einnig verðbréfuð. Í skýrslu Kaupþings banka frá 2006 [16] kom fram að eignarhald þeirra skiptist á milli íslenskra banka (20%), verðbréfasjóða (9%), einkafjárfesta (8%) erlendra fjárfesta (46%) og lífeyrissjóða (17%). Þó að á Íslandi séu útbreiddar kröfur um að verðtrygging verði afnumin af þessum lánum, flækir eignarhald lífeyrissjóðanna sem þurfa að verðtryggja lífeyrisgreiðslur sínar og einkum hátt hlutfall erlendra eigenda, allar formlegar leiðréttingar umtalsvert. 

Rétt er að leggja áherslu á að eingöngu verðtryggð lán í beinni eigu viðskiptabanka eða svipaðra stofnana, sem stunda lánveitingar samkvæmt brotaforðakerfinu, geta stuðlað að vexti peningamagns með þeim hætti sem lýst er í þessari grein. Hins vegar verða allir lántakendur með þessi lán fyrir áhrifum af þeirri peningamyndun sem þau valda. Þar sem umtalsvert magn þessara lána voru verðbréfuð og seld erlendis (jöklabréfin), gætu allir Íslendingar hugsanlega fundið fyrir áhrifum þeirra á ójafnvægi í gjaldeyrismálum sem er tímabundið haldið í skefjum með gjaldeyrishöftum. Það virðist fyllilega líklegt að þetta muni valda enn frekari vandamálum vegna endurgjafar þegar gjaldeyrishöftunum verður aflétt. Ef verðtrygging veldur hærri verðbólgu, þá mun gjaldeyrisútstreymi vegna þessara lána aukast, veikja gengi krónunnar og auka verðbólguna þegar verð á innfluttum vörum hækkar - sem eykur þá peningaþensluna í gegnum verðtryggðu lánin, og leiðir óhjákvæmilega til hærri verðbólgu. 

Að auki standa lántakendur nú frammi fyrir vexti útlána og peningamagns í bankakerfinu sem á rætur að rekja til þeirra [óverðtryggðu] lána á föstum vöxtum sem nýlega hafa komið fram á sjónarsviðið og eru ekki með neikvæðar afborganir. Þó að peningamagn á Íslandi hafi dregist saman um 10% í kjölfar hrunsins, jókst það um 7% árið 2011. Nýir lántakendur með slík lán munu njóta góðs af peningamyndun vegna verðtryggðu lánanna, þar sem sú verðbólga sem af þeim leiðir rýrir skuldabyrði þeirra; rétt eins og hún eykur skuldabyrðina fyrir þá sem eru með verðtryggð lán. Þar af leiðandi virðist mjög líklegt að með tímanum muni þeim sem eru með verðtryggð lán reynast ómögulegt að endurfjármagna þau með [óverðtryggðum] lánum á föstum vöxtum, og í reynd muni þeir lenda í gildru gjaldþrota, þar sem hraðari frávik í einstökum tilfellum muni aðskilja eigendur húsnæðis með vaxandi skuldir vegna verðtryggðra lána, frá þeim sem verða með lækkandi skuldir vegna nýju [óverðtryggðu] lánanna með föstum vöxtum. 

Það er nokkuð kaldhæðnislegt að þar sem upphaflegar ástæður þess að lánin voru kynnt til sögunnar var leit að peningalegum stöðugleika er til möguleg lausn sem myndi í reynd afnema verðtryggingu af þessum lánum án þess að útheimta neina formlega breytingu á þeim. Hún felst einfaldlega í því að koma á stöðugleika peningamagns með 0% þenslu, sem þá má búast við að myndi 

jafnframt koma á stöðugleika í vísitölu neysluverðs. Eins og sést á mynd 8, þegar verðbólga er 3% eða lægri, hegða þessi lán sér svipað og [óverðtryggð] lán á föstum vöxtum og neikvæðar afborganir ásamt áhrifum þeirra á peningamagn hverfa. 

Þetta myndi einnig hjálpa til við að draga úr áhrifum eignarhalds lífeyrissjóða á þessum lánum, þar sem í hagkerfi með stöðugt peningamagn og lága eða óverulega verðbólgu yrði tryggt að þeir geti staðið undir skuldbindingum sínum við lífeyrisþega. Þeir myndu einnig njóta góðs af töluvert minni vanskilum á lánum sínum en annars yrði raunin, sem myndi draga úr útlánatapi. Hagkerfi með stöðugu peningamagni myndi einnig veita talsvert skýrari merki til stefnumótandi aðila í gegnum verðlag, þar sem bjögunin sem stafar af misjafnlega hraðri peningamyndi yrði úr sögunni, og þetta myndi hjálpa umtalsvert við að stuðla að heilbrigðri og skynsamlegri stefnumótun. 

Að ná þessu markmiði myndi krefjast aðlögunar á regluverki bankakerfisins, og lagalegs umboðs til að styðja það. Í framkvæmd er hægt að nálgast viðfangsefnið á nokkra vegu. Einfaldast væri að breyta núverandi Basel regluverki til að viðhalda stöðugu magni eigin fjár í bankakerfinu, en jafnframt að skapa sameiginlega áhættuvog fyrir allar tegundir útlána, og sérstaklega að afnema 0% áhættuvog ríkisskuldabréfa. 

Víðtækari efnahagsleg áhrif peningalegs stöðugleika eru óþekkt, þar sem honum virðist aldrei hafa verið náð allan þann tíma sem brotaforðakerfið hefur verið við lýði. Okkur grunar að meðal hliðarverkana yrði sú að margir þeirra efnahagslegu mælikvarða sem við erum vön, stöðugt hækkandi verðlag, jafnt og þétt vaxandi skuldir hins opinbera, myndu líta svolítið öðruvísi út með stöðugu peningamagni, þar sem sú bjögun sem leiðir af breytingum á mælieiningu þessarra stærða - peningum - myndi hverfa. Hins vegar er ekki nógu mikið vitað um langtíma hliðarverkanir sem þetta gæti haft á lausafjárstöðu innan bankakerfisins þegar peningar færast á milli banka. Verðbólgumarkmið seðlabanka (venjulega 2%) byggist á því sjónarmiði að lítil en jákvæð verðbólga virðist vera gagnleg - en það gangverk sem veldur þeim áhrifum er óþekkt, rétt eins og almenn notagildi þess. Einnig gætu skapast samkeppnisvandamál milli banka, ef ekki yrðu þróuð úrræði fyrir þá til að eiga viðskipti með fjármagn innan kerfisins, sem gæti svo aftur haft áhrif á stöðugleika ef svo yrði. Hins vegar má færa rök fyrir því að þessi vandamál séu einnig til staðar í núverandi kerfi. Stefna til meðallangs tíma í átt að stöðugleika með þessari aðferð, vönduðu eftirliti og hraðari áætlun um rannsóknir á regluverki til lengri tíma sem geti stuðlað að peningalegum stöðugleika, ásamt dýpri rannsóknum á þjóðhagslegum afleiðingum þessara lána, virðist vera öruggasta nálgunin, miðað við núverandi stöðu þekkingar á efnahagsmálum, til að takast á við þessi atriði. 

Stærri vandi gæti hlotist af hugsanlegum gengisáhrifum þess ef Ísland næði peningalegum stöðugleika, en hættan yrði þá sú eins ólíklegt og það kann að hljóma, að íslenska krónan verði ákjósanlegur fjárfestingarkostur. Almenn vangeta nútíma reglna um bankastarfsemi til að koma á stöðugleika í peningamálum hefur skapað heim þar sem verulegur munur er á peningalegum þensluhraða, og Ísland er ekki í aðstöðu til að standa undir verulegri eftirspurn eftir fjárfestingum í gjaldmiðli sínum. Þar til þessi vandamál hafa verið leyst á heimsvísu, lenda smáríki með tiltölulega stöðuga gjaldmiðla í erfiðri stöðu - eins og nýleg reynsla Svisslendinga sýnir. Þetta myndi fela í sér athyglisverða áskorun fyrir stjórnvöld peningamála á Íslandi, og grípa þyrfti til takmarkana á eignarhaldi í krónum eða annara aðgerða til að vernda íslenskt efnahagslíf ef þetta yrði raunin. 

Til eru aðrar aðferðir sem hefur verið beitt í löndum með óhóflegar húsnæðisskuldir, t.d. vísvitandi aukning peningamagns í Bandaríkjunum á síðustu 4 árum. Þessi aðferð treystir bæði á að [óverðtryggð] lán á föstum vöxtum séu útbreiddust í peningakerfinu sem og hina einstöku stöðu Bandaríkjadals sem alþjóðlegrar viðskiptamyntar. Slík lausn kemur ekki til greina á Íslandi, einfaldlega vegna þess að verðtryggð lán eru útbreiddust í peningakerfinu. 

Ólíklegt er að einhver ein lausn, jafnvel stöðugleiki peningamagns, sé líkleg til að vera eina nauðsynlega ráðstöfunin í tilviki Íslands. Vandamálin sem skapast af verðtryggðu lánunum eru flókin og hugsanlega mjög langvinn, vegna 40 ára lánstíma þeirra. Þróa þarf peningastefnu sem byggist á vel ígrunduðum skilningi á beinum orsökum verðbólgu, frekar en einfeldningslegum tilraunum til að takast á við sum af einkennum hennar í flóknu fjárhagsumhverfi sem skilningur á er af skornum skammti. Þörf er á samræmdri kerfisbundinni nálgun sem er sniðin að þeim einstöku aðstæðum sem Ísland og Íslendingar standa frammi fyrir, frekar en að treysta á efnahagsleg sjónarmið sem eiga rætur að rekja til afar ólíkra peningakerfa. 

Þakkir 

Ég vil þakka Guðmundi Ásgeirssyni og Andra Má Ólafssyni fyrir ómetanlegan stuðning við bakgrunnsrannsóknir og öflun íslenskra heimilda; Valborgu Stefánsdóttur og Antoni Holt hjá bókasafni Seðlabanka Íslands fyrir aðstoð þeirra við að fá aðgang að sögulegum upplýsingum um íslenska bankakerfið; dr. Jóni Þór Sturlusyni fyrir samræður um virkni brotaforðakerfisins og Einari Jóni Erlingssyni fyrir aðstoð með formúlur og útreikninga fyrir lánin; Charles Keen og Davíð Guðjónssyni, fyrir mikla hjálp með yfirlestri og athugasemdum; og dr. Kristni Þórissyni fyrir gríðarlegan stuðning sinn og leiðsögn í þeim grundvallarrannsóknum á bankakerfum sem þessi ritgerð byggist á. Höfundur tekur alla ábyrgð á villum sem eftir kunna að standa. 

Heimildir 

[1] Bjarni Bragi Jónsson. Financial Indexation and Interest Rate Policy in Iceland. Rannsóknarritgerð nr. 5: Seðlabanki Íslands, hagfræðideild, október 1999. [Sbr.: Verðtrygging lánsfjármagns og vaxtastefna á Íslandi. Sérrit nr. 3, 1998.] [2] Már Wolfgang Mixa. Verðtrygging fjárskuldbindinga. September 2010. Stofnun um fjármálalæsi. [3] Esther Finnbogadóttir, Guðrún Inga Ingólfsdóttir og Yngvi Harðarson. Verðtrygging á Íslandi. Kostir og gallar. Askar Capital hf., mars 2010. [4] Michael Bergman, Stefan Gerlach og Lars Jonung. The rise and fall of the Scandinavian Currency Union 1873-1920. European Economic Review, 37(2-3): 507–517, 1993. [5] US Dept. of State Publication 2866. Proceedings and Documents of the United Nations Monetary and Financial Conference 1944. Tæknileg skýrsla, júlí 1948. [6] John Maynard Keynes. A Treatise on Money. Macmillan, 1929. [7] Peter K. Cornelius. Monetary Indexation and Revenues from Money Creation: The case of Iceland. Rannsóknarritgerð Alþjóðagjaldeyrissjóðsins: WP/90/20, mars 1990. [8] Palle S. Andersen og Már Guðmundsson. Inflation and Disinflation in Iceland. Seðlabanki Íslands, rannsóknarritgerð nr. 1, janúar 1998. [9] Basel Committee on Banking Supervision. International convergence of capital measurement and capital standards. Tæknileg skýrsla, 2006. [10] Irving Fisher. The Purchasing Power of Money, its Determination and Relation to Credit, Interest and Crises. Macmillan, New York, 1911. [11] Jacky Mallett. Description of the Operational Mechanics of a Basel Regulated Banking System. Rannsóknarritgerð: Aðgengileg til ritrýni á www.arxiv.org, 2012. [12] Jacky Mallett. What are the limits on Commercial Bank Lending? Journal of Advances in Complex Systems, ágúst 2012. [13] Fernando Lefort og Klaus Schmidt-Hebbel. Indexation, Inflation and Monetary Policy: An Overview. Seðlabanki Chile, 2002. [14] Stefán Ólafsson. Iceland’s Financial Crisis and Level of Living Consequences. Rannsóknarritgerð nr. 3:2001 Þjóðmálastofnun, Háskóli Íslands, desember 2011. [15] Jón Rúnar Sveinsson. The Formation of Urban Homeownership in Iceland. ENHR Conference, University of Cambridge, júlí 2004. [16] Kaupþing Banki. The Icelandic Bond Market. 2006. 

Viðauki 

Útreikningar verðtryggðra lána 

Til eru tvær tegundir af verðtryggðum lánum með örlítið mismunandi endurgreiðsluferlum, jöfnum afborgunum og jöfnum greiðslum [“jafngreiðslulán”]. Í báðum tilvikum er endurgreiðsla byggð upp sem föst greiðsla á ársgrundvelli [sem breytist í hlutfalli við vísitölu neysluverðs], þar sem fasti þátturinn ákvarðar að hluta til endurgreiðslu höfuðstólsins. Af því leiðir að þegar verðbólga fer yfir 2-3% (fer eftir lengd lánstíma), ná endurgreiðslur á fyrstu árum lánstímans ekki að greiða niður höfuðstólinn og það sem upp á vantar er fært á höfuðstólinn sem neikvæð afborgun. Þetta leiðir til verulegs breytileika á því tímamarki sem raunveruleg niðurgreiðsla höfuðstóls byrjar, sem veltur að hluta til á lengd lánstímans og einnig á ríkjandi verðbólgustigi á lánstímanum. 

Jafnar afborganir (að raunvirði) 

Fyrir lán með lánstíma N, upphaflegan höfuðstól X0 og fasta grunnvexti r. Verðbólga er mæld sem hlutfallsleg breyting á vísitölu neysluverðs, 

Afborganir á raunvirði: Afborganir á nafnvirði: 

Höfuðstóll á raunvirði við enda tímabils: 

Höfuðstóll á nafnvirði á tímabili: Vaxtagreiðslur á raunvirði (greiddar í lok tímabils): Vaxtagreiðslur á nafnvirði (greiddar í lok tímabils): 

Heildargreiðslur á tímabili: 

Jafnar afborganir (annuitet að raunvirði) 

Með sömu skilmálum og hér að framan, er föst greiðsla að raunvirði leidd af stöðluðu jöfnunni fyrir jafngreiðslulán: 

Greiðsla á nafnvirði: 

Niðurbrot greiðslna vaxta og afborgana af höfuðstól er síðan reiknað þannig koll af kolli: 

Vaxtagreiðsla á nafnvirði: Afborgun á nafnvirði: Höfuðstóll á nafnvirði: 

Eftir því sem vísitala neysluverðs breytist með tímanum, er greiðsluáætlunin svo leiðrétt með endurreikningi á "föstu" greiðslunni. 

Athugasemdir um þýðingu: Frumtexti á ensku: https://arxiv.org/abs/1302.4112 Íslensk þýðing (drög): Guðmundur Ásgeirsson Fyrir: Hagsmunasamtök heimilanna Reykjavík, 2019